Bewertung von Life-Time-Beteiligungen auf Companisto

Bereits im Sommer letzten Jahres hat Companisto die Life-Time-Beteiligung in ihre Verträge eingebettet. Was das ist und wie ich damit umgehe, liest ihr im folgenden Blogbeitrag.

Was ist die Life-Time-Beteiligung genau?

Grundsätzlich funktionieren die neuen Verträge ähnlich wie die alten Companisto-Verträge. Der Investor vergibt ein partiarisches Nachrangdarlehen an ein Start-up und partizipiert an der Unternehmenswertsteigerung in Form von Gewinnbeteiligungen und einem potentiellen Exiterlös. Der entscheidende Aspekt am neuen Vertrag ist, dass der Anspruch des Investors auf Gewinnbeteiligungen und Exiterlös für 100 Jahre nach Vertragsende weiterlebt. Dieser Anspruch ist sogar vererbbar und nicht etwa an das Leben des Investors gebunden.

Die Life-Time-Beteiligung gilt jedoch nur, sofern die Kündigung durch das Start-up erfolgt. Kündigt der Investor, erhält dieser lediglich seinen Darlehensbetrag inkl. der festen Verzinsung zurück und gibt jede weiteren Ansprüche auf. Im Vergleich zum alten Investmentvertrag, gibt es bei Kündigung auch keinen Bonuszins mehr.

Mehr zur Life-Time-Beteiligung findet ihr hier.

Bewertung der Life-Time-Beteiligung

Zugegeben, ich habe jetzt ein bisschen gebraucht, um aus dem Knick zu kommen. Allerdings ist die Bewertung von Start-ups über Discounted Cash Flow-Modelle (DCF) auch eine höchst mühsame und fragwürdige Angelegenheit. Fragwürdig insbesondere deswegen, weil die DCF-Analyse stark von den getroffenen Annahmen abhängig ist und man bei einem Start-up fast nur Annahmen hat (was die Zahlen betrifft).

Bei der Bewertung gehe ich analog zu meiner quantitativen Analyse für partiarische Nachrangdarlehen vor und übernehme die Zahlen aus dem Finanzplan des Start-ups. Die Jahre, die nicht im Finanzplan vorhanden sind, werden wieder mit einer abnehmenden Wachstumsrate modelliert. Da bei den Companisto-Verträgen der Cash-Flow (CF) vom Vorsteuereinkommen (EBT) abhängt, berechne ich für die Vertragslaufzeit den EBT und daraus den Bonuszins je Jahr. Zusammen mit der Rückzahlung im letzten Jahr und den Darlehenszinsen abzüglich der 10%-Carry, die an Companisto gehen, berechne ich so meine CFs.

Diese CFs müssen dann abgezinst werden. Hier kommt man erneut an einen Punkt, an dem es methodisch eng wird. Welchen Abzinsungssatz nimmt man? Ich habe mich dazu entschieden zwischen den Start-ups nach Entwicklungsstand zu unterscheiden und habe dabei folgende Unterteilung vorgenommen:

Abzinsungsfaktoren nach Entwicklungsfortschritt

Die Unterteilung ist – genauso wie die Abzinsungsfaktoren – natürlich auch nicht in Stein gemeißelt und kann bei Bedarf angepasst werden. Diese Abzinsungsfaktoren führen mich dann in Summe zu meinem Barwert bestehend aus den einzelnen angenommenen Zahlungen des Start-ups während der Vertragslaufzeit, sowie einer ewigen Rente ab Ende der Laufzeit in Höhe der letzten Bonuszinszahlung, um die Life-Time-Beteiligung zu bewerten. Diesen Gesamtbarwert vergleicht man nun mit dem Mindestinvest von 5€ und berechnet somit, ob netto ein Gewinn oder Verlust entsteht, sofern alle Annahmen zutreffen. Anhand des Barwertes berechne ich dann eine annualisierte Rendite, die im besten Falle über 20% liegen sollte, um für das Risiko (und die wilden Annahmen) zu kompensieren.

„Validierung“

Da diese Berechnungsweise relativ häufig zu einem negativen Barwert geführt hat und ich mich dabei zugegebenermaßen leicht unwohl gefühlt habe, habe ich eine (Pseudo-)Validierung vorgenommen. Dabei habe ich den barwertneutralen Abzinsungsfaktor je Funding gesucht. Dieser stellt für mich die potentielle Rendite dar und hilft dadurch bei der Beantwortung der Frage: Ist das Start-up zu dieser Bewertung das Risiko wert?

Bisher hat mir das die folgenden Ergebnisse bereitet:

Man kann anhand der obigen Tabelle ganz gut erkennen, dass mit der Kalibrierung des Tools bislang nicht viele Investments drin waren. De facto habe ich nur in Kumpan investiert. Was mich aber positiv überzeugt hat, ist die Auswirkung der Unterscheidung nach Entwicklungsstand des Start-ups. Wenn man bspw. Beachinspector, GroopDoo und Kumpan vergleicht, haben alle drei einen ähnlichen neutralen Abzinsungsfaktor. Bei Kumpan führt das aufgrund der fortgeschrittenen Entwicklung zu einer Empfehlung, bei Beachinspector hätte ich noch zugegriffen, wenn mich das Projekt umgehauen hätte und bei GroopDoo ist es das Risiko bei der Bewertung nicht wert auf sich genommen zu werden.

Diese Sensitivität gefällt mir bislang sehr gut. Bei den Abzinsungsfaktoren bin ich mir allerdings noch nicht sicher, ob ich da nicht eventuell ein bisschen weniger konservativ vorgehen sollte, was Idee- und Seed-Stage-Start-ups angeht.

Fazit

Wie ihr aus dem Beitrag herauslesen könnt… so 100% zufrieden bin ich mit dem Tool zwar noch nicht, aber vielleicht kommt das noch im Zeitverlauf. Was haltet ihr von dem Vorgehen? Habt ihr Verbesserungsvorschläge?

Ich nehme die Bewertungsweise definitiv in den nächsten Wochen auch in die Tabelle der Aktuellen Investmentchancen mit auf. Eventuell kommen dann auch neue Plattformen hinzu. Für Vorschläge bin ich jederzeit offen. Welche Plattform fehlt euch dort aktuell am Meisten?

Download des Tools

Ein Kommentar

  1. Klaus-Dieter said:

    Hallo Enrico,
    zunächst möchte ich ein dickes Lob aussprechen für deine Seite – die ist für mich als Einsteiger im crowdinvesting sehr aufschlussreich!
    Nachstehend meine Kommentare zum Thema Abzinsung in deinem Artikel:
    Die Abzinsungsfaktoren erscheinen mir alle sehr hoch. Ich verstehe du möchtest damit auch die Unsicherheit der prognostizierten Finanzdaten berücksichtigen, allerdings machst du das dann ein zweites Mal indem du eine bestimmte hohe Mindestrendite von 20% forderst. Typischerweise sinkt das Risiko auch im Zeitablauf und die Risikobewertung eines Unternehmens muss in der Lifetime-Phase niedriger sein. Bereits beim Erreichen eines positiven EBT sehe ich das Insolvenzrisiko deutlich niedriger als zu Beginn.
    Generell gefällt mir die Idee die Start-ups nach Entwicklungsphasen zu unterteilen, was nach meinem Verständnis verschiedenen Risikoklassen entspricht. Aber die Bestimmung der Höhe des Abzinsungsfaktors sieht willkürlich aus … und ich muss gestehen den Ansatz im Kapitel Validierung habe ich nicht verstanden.
    Das Tool habe ich auf ein aktuelles Investment (Spielzeugkiste) angewandt und fand es hilfreich auch das Ergebnis nach einem 100%-Exit zu berechnen – als Alternative zur Life-Time Beteiligung nach Kündigung.
    Schönen Gruss
    Klaus

    31. August 2017
    Reply

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